摘要
Summary
2017年10月规模以上工业增加值同比6.2%，单月固定资产投资同比3.2%，社会消费品零售同比10%。我们对此解读如下：生产降温，但供给侧调整的扰动可能尚未结束；需求放缓，趋势性的力量不容忽视；更需警惕的信号：工业部门供需关系出现边际恶化；相对积极的一面：居民部门核心需求仍然相对平稳。
生产降温，但供给侧调整的扰动可能尚未结束
受京津冀冬季限产逐步启动的影响，叠加全国范围内的环保督查力度目前仍然不减。10月工业生产活动出现放缓整体符合市场预期。分行业情况来看，大部分工业行业增加值和产品产量同比增速较9月出现回落。不过值得注意的是，10月粗钢产量同比增速反而出现小幅反弹，或反映出钢厂在盈利的驱动下仍然存在一定程度的抢生产情况。从另一个角度来讲，这也说明随着接下来采暖季限产力度进一步收紧，工业生产活动可能仍有一定的放缓空间。
需求放缓，趋势性的力量不容忽视
10月固定资产投资普遍出现回落。虽然今年以来的经济数据呈现出季末数据偏强的季节性扰动，但需求中枢却在下行，并且其背后的趋势性力量不容忽视：房地产“冷”。10月商品房销售面积同比降幅从9月的-2%扩大至-6%。我们在此前房地产专题报告中指出，随着棚改货币化支撑效应减弱以及地产监管周期收紧，地产销售—投资—拿地的传导链条已经进入中后期。年初以来，地产投资不弱主要受到地产商拿地的支撑，而建安投资则随地产资金来源快速放缓。未来随着土地购置量价基数的抬升，拿地对房地产投资的拉动中枢可能也会趋缓，而建安投资回升之前可能要先等待地产销售的回暖。制造业“平”。10月制造业投资增速继续放缓，同比增速为年内最低。实际上，年初以来的制造业投资增长路径并未明显超出季节性规律和基数效应，反映出制造业的实际投资意愿仍然较弱。
更需警惕的信号：工业部门供需关系边际恶化
今年2季度以来，工业部门呈现出供需两收缩的状态，并且由于供给端收缩幅度超过需求回落速度，企业供需关系不断改善（产销率趋势上行）。而与此前不同的是，10月的经济数据指向需求端的回落幅度超出了供给收缩的幅度，工业企业产销率明显下滑，反映供需关系出现边际恶化。虽然短期受限产力度加大的影响，企业供需关系仍可能出现阶段性反复，但从趋势上看，主导需求的力量面临趋势下行的压力，而同时去产能的显著推进也会使得供给端进一步压缩的空间收窄，从这个角度讲，10月工业部门供需关系的扭转未来是否会持续，值得密切关注。
相对积极的一面：居民部门核心需求仍然相对平稳
10月经济数据显示企业部门活动整体出现回落，而居民消费需求则呈现出结构分化格局：地产、汽车及燃料消费明显放缓，主要受地产和汽车销售放缓的拖累。而与此同时，剔除地产和汽车相关部分的拖累后，居民部门其他核心消费需求仍然相对稳健，这可能受年初以来居民可支配收入增速改善的支撑。与此同时，今年双十一电商销售同比增速较去年出现反弹，反映短期居民消费动能仍将对经济有所支撑。
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